大胜达5.5亿元跨界投资半导体背后存疑

3月18日，涨停收盘的大胜达，于当日晚间披露了拟5.5亿元取得国产GPU企业芯瞳半导体技术（厦门）有限公司（以下简称“芯瞳半导体”）22.9831%股权的消息。3月19日，该公司股价再度涨停，斩获“两连板”。由于此次为跨界投资，大胜达的资本动作也引发市场关注。细看此次跨界投资存在不少疑点，除大胜达股价“抢跑”外，投资标的股权估值也存在差异。另外，虽然最终持有的标的股权不足23%，但协议约定上市公司拥有的一票否决权颇为“显眼”。针对相关问题，大胜达方面对北京商报记者表示，目前公司处于股价敏感期，具体内容以公司公告披露为准。

股价提前涨停

二级市场股价提前涨停的情况再度出现，这次的主角是大胜达。

3月18日晚间，大胜达披露公告称，拟通过股权受让及增资方式合计投资5.5亿元取得本次交易完成后芯瞳半导体22.9831%的股权。值得注意的是，在投资消息披露当日，大胜达股价“抢跑”。交易行情显示，3月18日，公司股价小幅低开后震荡拉升，在多笔买单推动下封上涨停，最终收于涨停价11.06元/股。3月19日，大胜达股价继续涨停，当日收于涨停价12.17元/股，最新总市值为66.94亿元。

据了解，芯瞳半导体成立于2019年，为国内专注于通用高性能图形处理器芯片设计研发与销售的先驱企业。今年3月13日，芯瞳半导体官网发文称，TokenClaw超级AI系统为公司面向企业推出的私域超级AI基础设施，TokenLake加上OpenClaw，可打造企业内部闭环的“养虾”生态。

具体来看，在股权受让方面，大胜达拟以2786万元受让鼎正私募基金持有芯瞳半导体本次增资前2.7074%的股权、拟以2214万元受让启明股权投资持有芯瞳半导体本次增资前1.5961%的股权。在增资方面，大胜达拟以5亿元对芯瞳半导体进行增资，分两次完成。其中，第一次为在满足增资协议约定的条件下增资2.5亿元；第二次为持续满足第一次增资条件并且标的公司第三代图形处理器流片成功后再增资2.5亿元。此外，大胜达控股股东新胜达拟按与公司相同增资价格及条件以5000万元对芯瞳半导体增资，取得本次交易完成后芯瞳半导体1.9608%的股权。

需要注意的是，大胜达的上述消息披露后，上交所“火速”下发监管工作函，处理事由为“关于对浙江大胜达包装股份有限公司对外投资及协议转让相关事项”，涉及对象包括上市公司、董事、监事、高级管理人员、控股股东及实际控制人。

标的估值有差异

值得一提的是，虽然受让股权及增资同时进行，但标的估值不一。公告显示，从定价方式来看，以增资方式投资部分芯瞳半导体对应投前估值20亿元；以受让股权方式投资部分芯瞳半导体对应估值11.6亿元。

对于本次增资与受让股权出现估值差异的情况，天使投资人、资深人工智能专家郭涛对北京商报记者表示，核心源于三类因素：一是交易所处阶段不同，受让的老股对应的是标的早期发展阶段，当时业务规模、技术成熟度有限，估值自然偏低，而增资是基于标的当前的业务进展、市场预期给出的定价；二是风险与收益逻辑有别，老股转让对应的是标的过往的经营成果，风险相对固定，也不包含后续成长收益；而增资是对标的未来发展的投资，因此估值带有“成长溢价”；三是交易对手的诉求差异，老股出让方（如相关基金）可能因资金回笼等需求，愿意以较低估值转让股权；而标的公司自身增资则希望通过更高估值获取资金，同时提升市场关注度。

大胜达方面表示，本次交易未获取标的公司控股权，为公司基于战略考量作出的审慎决策，主要基于与标的公司建立战略合作、以较低成本分享其成长收益的考量，避免因追求控股权带来的大额投资及跨行业整合运营风险。

另外，3月18日晚间，大胜达还披露公告称，新胜达拟通过协议转让方式以9.954元/股的价格向合创芯融转让其持有的公司4400.26万股，占公司股份总数的8%的股份，交易金额为4.38亿元。

值得注意的是，合创芯融为新设立公司，成立于2026年1月27日，股东均为具备丰富商业运营经验与雄厚资金实力的自然人。大胜达方面表示，受让方与本次交易各相关方均不存在关联关系。此举一方面通过资源赋能实现产业协同，借助合创芯融的行业资源为被投资公司提供技术、供应链或市场渠道支持，将本次对外投资事项的预期效益最大化；另一方面通过优化股权结构提升决策水平，适度降低控股股东持股比例以优化股权集中度，同时引入合创芯融作为产业型、专业投资型股东，带入科技产业投资视角，从而提升整体战略决策质量。

一票否决权“显眼”

虽未拿下标的的控制权，但大胜达的一票否决权颇为“显眼”。公告显示，为保障上市公司利益，本次交易协议已约定大胜达享有董事会席位及对重大事项的一票否决权，并设置业绩承诺、股份回购、反稀释等保护性条款，确保投资安全与协同效应实现。

财经评论员张雪峰对北京商报记者表示，投资方在未取得标的控股权的情况下，于投资协议中约定包括特定事项否决权在内的保护性条款是否“合理”，通常不单纯取决于持股比例，而更多地与投资金额、投资方的战略重要性、标的公司所处的发展阶段及治理结构现状等因素相关。其目的在于平衡投资风险、保障投资方核心权益，并试图在赋予管理层经营自主权与维护投资方基本利益之间取得一定程度的平衡。

据了解，大胜达主要从事纸包装产品的研发、生产、印刷和销售，主要产品涵盖瓦楞纸箱、纸板、高端酒包、精品烟包、可降解纸浆环保餐具等。从公司基本面看，2025年前三季度，大胜达营收约为15.87亿元，同比增长5.15%；归属净利润约为9092.58万元，同比增长9.92%。相比之下，芯瞳半导体则尚未盈利。2024年、2025年，芯瞳半导体营收分别约为2745.75万元、5078.5万元；净利润分别约为-1.07亿元、-4899.62万元（2025年度财务数据未经审计）。

不过，从目前国产GPU企业的经营业绩看，目前大多处于未盈利阶段。在公告中，大胜达方面也直言，当前标的公司尚处于成长期，目前尚未盈利，需持续投入研发及市场开拓，图形处理器技术迭代迅速，若公司未能精准把握技术路线与市场需求变化，将可能丧失竞争力存在短期盈利困难或业绩波动的风险，导致存在本次投资回报周期较长且收益可能不达预期风险。

北京商报记者 王蔓蕾